Kulturforskelle satte strøm til den europæiske gældskrise

BOSTON — I månedvis havde den amerikanske og britiske presse malet Fanden på væggen og forudsagt den europæiske valutaunions endeligt. Så lige pludselig hed det i en forsideartikel i USA’s førende dagblad, The New York Times, den 20. januar, at situationen i eurozonen var blevet stabiliseret.

Finansmarkederne kunne godt slappe af. Præsident Barack Obama behøvede ikke længere at frygte en dyb økonomisk recession i Europa, der ville kunne skade amerikansk eksport og forringe hans chance for at blive genvalgt til november.

Avisens væsentligste kilde var ingen ringere end Jacob Funk Kirkegaard, født og opvokset i Holstebro.

Kirkegaard har siden 2002 været ansat som seniorforsker i den anerkendte tænketank, Peter Peterson Institute for International Economics, med speciale i europæisk økonomi. Siden sidste efterår har han været en eftertragtet kilde i amerikanske og britiske aviser såvel som på diverse tv-programmer.

Danskeren taler flydende amerikansk-engelsk med en næppe mærkbar accent og er ferm til at nedkoge indviklede økonomiske argumenter til et for lægmand forståeligt sprog, uden at give køb på substansen. Han tør tilmed sige sin ærlige mening, som ofte går på tværs af konventionel visdom blandt amerikanske og britiske økonomer og bankfolk.

Centralbankens udspil

I den aktuelle artikel gjorde Kirkegaard opmærksom på, at den europæiske centralbank nogle uger før jul var begyndt at stille lån med en rente på én pct. og en løbetid på tre år til rådighed for private pengeinstitutter i eurozonens 17 lande. Og nogle af pengene syntes at blive brugt til at opkøbe sydeuropæiske statsobligationer.

Der var ikke tale om småbeløb. Lige før jul hed det i en meddelelse fra banken i Frankfurt, at den i de foregående to uger havde tilført europæiske banker 630 mia. euro i lån.

Beløbet er væsentligt større, end den sum eurozonens redningsfond råder over. Umiddelbart gik økonomiske iagttagere ud fra, at bankerne ville benytte den nye likvide lånekapital til at opfylde et EU-krav om at styrke deres egenkapital inden 1. juni d.å. samt til at låne penge ud til erhvervslivet.

Det gjorde de sydeuropæiske banker skam også, men i løbet af januar begyndte de også at købe statsobligationer på auktioner i deres egne lande, hvilket har bidraget til at bringe renten på nyligt udstedte italienske og spanske statsobligationer ned til omkring fem procent. I december havde renten ellers svinget mellem syv og otte procent.

Det forventes ydermere, at den europæiske centralbank vil kanalisere den nye likviditet ind i de private pengeinstitutter i februar, når bl.a. Italien efter planen skal afsætte for et stort beløb nye statsobligationer med henblik på at finansiere sin høje gæld.

Den danske finansekspert fremlægger en plausibel forklaring på den positive udvikling.

»Centralbanken indtog i efteråret en venteposition. Der kunne ikke blive tale om at pumpe store beløb ind i banksektoren uden udsigt til en finanspagt og strukturelle reformer og med Silvio Berlusconi og George Papandreou ved magten,« siger Kirkegaard i en samtale med Information.

»Efter EU-topmødet i begyndelsen af december var situationen ændret fuldstændigt. De politiske ledere var blevet tvunget til at gennemføre strenge spareplaner og sætte strukturelle reformer i gang. Finanspagten var blevet vedtaget, og der var hermed lagt op til institutionelle reformer, som skal bringe eurozonen nærmere en økonomisk union.«

Smart idé

Det er på dette tidspunkt, fortæller Kirkegaard, at en smart idé til at løse den akutte eurokrise opstår. Nordeuropæerne, primært Tyskland, vil under ingen omstændighed gå med til at lade centralbanken i Frankfurt foretage direkte støtteopkøb af italienske og spanske statsobligationer. Det strider nemlig imod ECB’s regler.

I Italien, Spanien, Portugal og Grækenland insisterer de nye regeringsledere på, at modydelsen for deres spareprogrammer og strukturreformer må være en lavere rente på deres statsobligationer. Ellers risikerer de på sigt at gå i betalingsstandsning.

Italiens nye ministerpræsident, Mario Monti, rejser til Berlin for at fremlægge Italiens krav under et møde med kanslerinde Angela Merkel.

Pludselig, som et lyn fra en klar himmel, begynder ECB at åbne for sluserne, og de sydeuropæiske banker tapper de likvide midler. Under de første auktioner i Italien og Spanien i januar viser det sig, at nationale pengeinstitutter — efter at have afhændt masser af statsobligationer i efteråret med store tab til følge — nu opsnapper papirerne igen.

»Og det er jo en god handel for dem. Renten på statsobligationer er stadig høj — fem procent,« siger Jacob Kirkegaard.

Kort sagt: Der synes at foreligge en uformel aftale mellem centralbanken og pengeinstitutterne — på latin en quid pro quo — om at benytte dele af den nye lånekapital til at købe sydeuropæiske statsobligationer en masse.

»Det bidrager til at styrke finansmarkedernes tillid til euroen,« forklarer han.

»I efteråret gik investorerne i seng om aftenen uden at vide, om de ville vågne op til en akut finanskrise og kreditklemme den næste morgen, som kunne skabe en bankpanik. Det er ikke længere tilfældet. Centralbankens indgreb giver eurozonen et pusterum på et år og måske længere, som skal bruges til at gennemføre finanspagten, spareplanerne og arbejdsmarkedsreformer.«

Men uden økonomisk vækst kan det blive svært at få denne strategi til at virke. Det er grunden til, at Merkel og andre EU-ledere på den årlige elitekonference i Davos i sidste uge omtalte spareplaner på statsbudgetter i underdrejede vendinger, mens de med større eftertryk end tidligere betonede nødvendigheden af at skabe bedre vilkår for vækst i de sydeuropæiske lande.

Roligere fase

Næsten to år efter afsløringen af fusk med det græske statsbudgetunderskud tyder meget nu på, at den akutte fase af valutaunionens krise er overstået. Denne periode strakte sig fra EU-topmødet i juli til topmødet i december 2011, hvor finanspagten blev vedtaget og i øvrigt stærkt kritiseret i den angelsaksiske finanspresse.

En ny og roligere fase er nu blevet indledt. Pengeinstitutters, pensionsfondes og investeringsfondes tillid til statsobligationer i eurozonen er samtidig ved at blive genoprettet. På et tidspunkt, hvor aktiemarkederne stadig udviser turbulens og amerikanske statsobligationer giver et afkast tæt på 0 pct. pro anno, kan det pludselig blive mere attraktivt at købe italienske eller spanske obligationer til en årlig rente på fem procent.

Det naturlige spørgsmål, der melder sig, er, hvorvidt den hårde afprøvelse af euroens levedygtighed i andet halvår af 2011 primært beroede på et knæk i investorernes tillid til selve valutaunionen, eller om noget andet var i værk.

Utvivlsomt havde den græske statsgæld nået helt urealistiske højder, og der var behov for at nedbringe den italienske statsgæld på 120 pct. af BNP — et leje, den havde ligget i siden slutningen af 1990’erne.

Men hverken den irske, portugisiske og spanske statsgæld kunne berettige et tilsvarende fald i de institutionelle investorers tillid.

En af de mulige forklaringer på den oppiskede stemning i efteråret 2011 — som til tider nærmede sig paniske tilstande — kan ifølge Jacob Kirkegaard være en dyb kulturel forskel mellem den angelsaksiske og den kontinental europæiske finanspresses rapportering.

»Amerikanske og britiske aviser anvender fremfor alt kilder i City i London, som hele tiden har været skeptiske over for europrojektet. Storbritannien står jo udenfor,« siger den danske finansekspert.

Angelsaksiske fordomme

Kirkegaard peger også på en tradition i USA og Storbritannien for, at centralbanken under recessioner eller svag økonomisk vækst kanaliserer penge ind i økonomien gennem masseopkøb af obligationer og andre værdipapirer fra pengeinstitutter.

»I den amerikanske og britiske presse kunne man ikke forstå, hvorfor den europæiske centralbank ikke gjorde det samme; det viser deres manglende forståelse for, at euroens krise fremfor alt var af en politisk karakter,« siger Kirkegaard. »Først da ECB havde fået gennemtvunget de politiske indrømmelser og fjernet Berlusconi, begyndte banken at lette på kreditgivningen.«

Herudover fremfører danskeren, at bankfolk citeret som eksperter i amerikansk og britisk presse havde en egeninteressere i at argumentere for en gentagelse af den amerikanske centralbanks kostbare redning af banker og forsikringsselskaber i 2008. Blot skulle det denne gang være i eurozonen.

Men måske vigtigst af alt er en kulturkløft mellem angelsaksisk og europæisk kapitalisme.

»I USA og Storbritannien rejses størsteparten af investeringskapitalen på børsmarkederne, hvorimod 80 pct. af kreditgivningen i det kontinentale Europa hidrører fra bankerne, altså fra indskyderne,« påpeger han.

Det er denne fundamentalt anderledes finansieringsmodel, der forklarer, hvorfor det tog en rum tid for den angelsaksiske presse og britiske og amerikanske økonomer at forstå de positive konsekvenser af ECB’s lån til europæiske banker for euroens overlevelse.

Hverken Financial Times eller Wall Street Journal var opmærksom på bankernes storopkøb af sydeuropæiske statsobligationer, indtil The New York Times — med Jacob Kirkegaard som kilde — pegede på den positive vending.