Nyhed
Læsetid: 6 min.

Hvordan måler man en boble?

Hvis der kommer et pludseligt aktiedyk, vil centralbankernes lempelige pengepolitik i de seneste år formodentlig få en stor del af ansvaret, siger professor i finansiering Jesper Rangvid. Problemet er at afgøre, hvornår man ved, at man befinder sig i en boble
Moderne Tider
16. maj 2015

Med de seneste års historisk høje aktiekurser fortsætter spekulationerne, om hvorvidt vi allerede så kort tid efter finanskrisen er på vej mod en ny boble. Aktiemarkederne er steget voldsomt, og spørgsmålet er, om den økonomiske udvikling kan understøtte de historisk højt prissatte aktier, eller vi pludseligt kan risikere et brat fald.

Jesper Rangvid, professor i finansiering ved Copenhagen Business School, er som formand for den såkaldte Rangvid-kommission en af dem, der har undersøgt den forrige boble, finanskrisen i 2007-8, grundigst. Ifølge ham er der gode grunde til at være bekymret, for ser man på nogle af de mere langsigtede indikatorer, er der klare faresignaler flere steder:

»Der er nogle vigtige områder, hvor vi kan se, at vi er på et ret højt niveau. Det er meget markant i Kina, men også forholdsvis markant i USA. Vi fokuserer meget på USA, fordi det er verdens største aktiemarked, og der er en tendens til, at sker der noget på det amerikanske aktiemarked, så har det ofte afsmitning mange andre steder,« siger han.

En god og en dårlig udgang

Uden at nævne ordet boble gav den amerikanske chef for centralbanken, Janet Yellen, yderligere næring til usikkerheden, da hun på en konference i sidste uge betegnede aktiekurserne som »temmelig høje« og en »potentiel fare«.

Det blev af analytikere, der altid står klar til at detailtolke hvert ord fra centralbankchefens mund, betragtet som en skærpelse af tidligere udtalelser fra februar, hvor hun ifølge New York Times kun betegnede dem som »noget højere end deres historiske gennemsnit« og i marts, hvor hun beskrev priserne som »til den høje side«.

Der er mange forskellige måder at måle, om en prissætning er lav eller høj, og hver enkelt metode har sikkert lige så mange tilhængere som kritikere. En af de udbredte målemetoder er den såkaldte CAPE- indikator, som blev opfundet af den amerikanske økonom Robert Shiller i 1988. CAPE fokuserer på det cyklisk-justerede prisindtjeningsforhold dvs. hvor meget en aktie koster i forhold til selskabets indtjening målt over en 10-årig periode. Ifølge Jesper Rangvid befinder CAPE i forhold til det amerikanske aktiemarked sig på et niveau, som vi kun har set tre gange tidligere i historien – i 1929, 2000 og i 2007. Alle sammen relativt ildevarslende år: Efter 1929 kom 30’ernes store økonomiske depression, i 2000 kom it-boblen og i 2007 var det den amerikanske boligboble, der udløste finanskrisen.

»Jeg vil ikke lægge skjul på, at jeg er en lille smule bekymret. Jeg er ret bekymret for det kinesiske aktiemarked, og jeg er også en lille smule bekymret for det amerikanske. Dér, hvor man bliver bekymret, er, når nu renten begynder at stige: Hvad sker der så?« siger han med henvisning til, at alle venter på markedets reaktion, når den amerikanske centralbank hæver renten igen.

Jesper Rangvid har selv mest tiltro til de metoder, der måler aktiemarkederne op mod et eller andet »fornuftigt« tal. Det kan være indtjeningen i selskaberne, antallet af beskæftigede i den private sektor, industriproduktionen eller udviklingen i BNP. Nogle af metoderne udtrykker større faresignaler end andre, men de peger alle i retning af en høj prissætning på aktiemarkedet i forhold til den økonomi, den gerne skulle afspejle. Ifølge Jesper Rangvid kan CAPE-indikatoren nu falde fra sit ildevarslende niveau på både en god og en dårlig måde:

»De gange, vi normalt har set den falde, efter den har været på meget høje niveauer, er, ved at aktiekurserne falder voldsomt,« siger han med henvisning til, hvad der skete i 1930’erne og efter it-boblen.

»Men vi kan ikke udelukke, at aktiemarkedet kan komme til at ligge nogenlunde fladt de næste år, mens indtjeningen i virksomhederne stiger. Så vil vi få et fald i CAPE uden et decideret brist af en boble. Det kan være, at det, vi har set indtil nu, er, at aktiemarkedet er løbet foran økonomien, så vi de næste par år ikke får enormt store gevinster på aktiemarkedet, men at økonomien vokser.«

Taxichauffører låner til aktier

Selv om faresignalerne efterhånden er mange, giver en del markedsaktører ikke så meget for Janet Yellen og andre økonomers advarsler. April måneds beskæftigelsestal for USA giver stadig markedet en klar forventning om, at centralbanken ikke tør pille ved renten, og det vil fortsat presse de fleste penge over i aktiemarkedet i jagten på afkast. For folk, der har penge på spil, handler det hele om timingen for, hvornår markedet når toppen, og det er ikke noget, centralbankerne har et særligt godt ry for at kunne forudsige. Særligt kendt er Ben Bernanke, der i 2007 ifølge CNBC sagde, at subprime-krisen var »under kontrol«, hvorefter aktieindekset i årene efter tog sit største dyk siden 1930’erne. I juli 2014 advarede Janet Yellen selv på samme måde om, at nogle aktier var overvurderet og nævnte specifikt biotech – som i de følgende ni måneder efter advarslen steg med godt 30 procent.

Ifølge Jesper Rangvid siger de indikatorer, han har tiltro til, ikke noget særligt præcist om udviklingen på kort sigt, og aktiemarkederne kan sagtens stige yderligere i flere år endnu.

»CAPE har historisk været god til at sige noget om, hvilke udsigter der er for det amerikanske aktiemarked over længere tid. Den siger meget lidt om, hvad der sker i morgen, i overmorgen eller om en måned, men den er ret god til at sige noget om, at over de næste mange år, så indikerer markedet, at man ikke skal forvente et lige så højt afkast,« siger Jesper Rangvid.

Det store spørgsmål er, hvad der sker med realøkonomien, hvis det viser sig, at den ikke nærmer sig niveauet for aktiemarkedet, men at boblen i stedet brister. Ifølge Jesper Rangvid viser historien, at de bristede bobler på det amerikanske aktiemarked kan få vidt forskellige konsekvenser. Efter 1929 kom den dybe krise i 1930’erne, hvor arbejdsløsheden steg til 25 procent, mens man efter it-boblen kun havde en kortvarig recession i realøkonomien på trods af kraftige fald i aktiekurserne:

»Det centrale er, hvorfor aktiemarkedet falder. Falder det, fordi der er en boble, som man har kørt helt vildt op, eller falder det, fordi der sker noget rigtigt i økonomien. Hvis markederne falder, fordi Grækenland går i kaos, og det får konsekvenser i Spanien og andre lande, så er det bekymrende, fordi det ikke er aktiemarkedet som sådan, men den reelle økonomi, og så vil aktiemarkedet forstærke sådan et fald. Det kan blive meget alvorligt,« siger han.

Hvis det i stedet er rene spekulationsbobler, der brister, vil effekten afgøres af, hvor store tab de mindre private investorer lider:

»Det, vi ser i Kina, er, at folk har taget lån i deres hus for at sætte det i aktiemarkedet, og dermed køre det op. Når det så falder, får private investorer meget store tab. Man skal blive bekymret, når taxachaufføren og Hr. og Fru Hansen begynder at spekulere i aktier og ovenikøbet tager lån for at finansiere det,« siger han og tilføjer, at udover i Kina, så vurderer han ikke, at det er tilfældet nu.

Efter boligboblen sprang i USA og satte gang i finanskrisen, har flere peget på, at centralbankerne bar en del af skylden på grund af det meget lave renteniveau i årene op til krisen. Sker der endnu et boblebrist, kan aben meget vel havne samme sted, da centralbanken endnu engang har holdt renterne meget lave og medvirket til at pumpe aktiemarkedet op.

»Hele ideen har været at tvinge investorerne fra mere sikre aktiver over i mere usikre, men dermed kan man også have tvunget værdiansættelserne for højt op. Der var en god grund til, at man førte den her pengepolitik for at sætte gang i økonomien, men det har også ført til de her meget høje prissætninger,« siger han.

»Hvis der skulle komme et meget voldsomt aktiefald, så tror jeg, at en del vil sige, at det skyldes, at centralbankerne har ført en ekstremt lempelig pengepolitik, som pressede aktiekurserne for højt op. Jeg er ret sikker på, at det vil springe i øjnene.«

Følg disse emner på mail

Vores abonnenter kalder os kritisk,
seriøs og troværdig.

Få ubegrænset adgang med et digitalt abonnement.
Prøv en måned gratis.

Prøv nu

Er du abonnent? Log ind her

peter fonnesbech

Hvad siger bookmakere:

Hvad kommer først, en nye finansiel boble eller en ny El Nino, og hvad er oddsene ?

Espen Bøgh

Problemet er vel der er overskud af "løse penge", som man gerne vil have forrentet, og med realkreditrenter på mellem 0 - 1,5 % er der heller ikke meget i bankrenter, - så håber man derimod på et bedre afkast i aktier(produktion), men troen herpå må ligge i dalende ledighedstal, dog ikke så meget til indenlandskforbrug alene, men til eksport primært.

Bankerne ligger dog stadig med for mange penge ligesom ved krisens start i 2007, hvor de nærmest faldbød penge til erhvervslivet, nu lånes ud til "gud og hver mand" til investering i det eneste objekt der synes mulig, aktiemarkedet, - men kan produktionen og ledighedstallene bære det på sigt?

En del af disse mange penge i den finansielle sektor aftages også i "fast ejendom" ejerlejligheder, villaer osv., hvilet giver de prisstigninger vi har set, og som atter er på vej mod himmelflugt, så grunden er næsten lagt til den næste krise, trods det at adskillige bankøkonomer siger det modsatte.

Nu fik den finansielle institutioner betalt næsten alt af staten under krisen, hvilket minder meget om det vi selv gjorde med V og K regeringen, - så hvorfor ikke lade det løbe løbsk atter engang, når de får alt betalt af staten.

I Amerika stod valget for mange familier mellem enten at flytte i telte(gratis husleje) ude i skoven, eller betale lån i deres boliger, men dø af sult, for der var ikke penge til begge dele.

Den Amerikanske centralbank lod i stedet seddelpressen køre rødglødende, og sendte 85 mia. dollars ud hver måned til forbrug, hvilket betød familierne kunne betale deres lån og samtidig købe det fornødne til den daglige husholdning, - sagt med andre ord, de finansielle institutioner blev friholdt for tab, og fyldte pengekassen med pengene fra seddelpressen.

Morten Lind, Anders Barfod og Tue Romanow anbefalede denne kommentar